炒股行為學：男人來自火星，女人來自金星

【金融其實很簡單】

十幾年前，有一本暢銷書，叫做《男人來自火星，女人來自金星》，書的作者是人際關系和情感問題專家，通過詳解男女的不同，幫助夫妻更好地理解對方、調整預期，以減少挫折與失望感，強化快樂與親密關系，使家庭和諧。你會問，男女的思維不同、性格相異、行為風格大相徑庭，這會影響投資理財業績嗎？男人女人，誰更適合管理投資呢？
    　　

這些年，特別是在2013年，耶魯大學席勒教授獲得經濟學諾貝爾獎之后，行為經濟學變得很流行。在金融領域里，有大量的投資者行為數據確實證明，投資者經常是不理性的，甚至是有意地“做虧本生意”。
    　　

當然，在學界，大致分成兩派，一派認為：你們說資本市場通過交易和定價，能夠有效地配置資源，讓好項目得到資金、讓不好的項目得不到或者少得到資金，那好，我給你們看投資者是多么愚蠢地買賣股票、債券和理財的，難道這些非理性行為能夠把資源配置好嗎？醒醒吧！
    　　

另一派則說：是的，的確有很多投資者很笨，經常胡買亂賣，而且有時自己被賣了還幫著數錢！可是，只要有的投資者今天傻、另外一些投資者明天傻，就對整個市場的影響不大。退一步講，即使市場上大部分人是傻瓜，只要有部分人是聰明理性的，他們的套利交易就足以糾錯，把市場上錯誤的股價、錯位的資源配置給糾正過來！更何況，那些非理性的投資者如果總不知悔改、堅持愚蠢決策，市場會不斷教訓他們、讓他們虧損，最終被市場淘汰掉！市場就是一個競技場。怕啥呢？
    　　

這些爭論當然還在繼續，這里我們不具體卷入這些爭論，而是介紹幾種典型的投資者行為偏差。

女人是天生的投資經理
    　　

男人女人到底誰是更好的投資理財師呢？
    　　

十幾年前，伯克利加州大學的Barber和Odean兩位教授研究了3.7萬美國投資者的個人股票賬戶，發現單身男性平均每個月的換手率為7.1%，而單身女性的換手率為4.2%，所以，男人顯然比女人交易更加頻繁，是來自火星。那么，男人更喜歡頻繁炒股，業績是否更好呢？數據告訴我們——不是的，男人每年比女性投資者少賺1.5%。也就是說，對于年收益平均12%左右的美國股市來說，男性投資者的收益要落后接近13%！
    　　

當他們聚焦已婚男女群體時，發現已婚男人或許受到妻子的影響，每月的換手率明顯降低，下降到6.1%；而已婚女性因為丈夫的影響，會比單身女性的交易頻率高一些，上升到每月換手4.6%！并且，已婚男女之間的業績差也少于單身男女間的差別，一年只相差0.7%，而不是相差1.5%！
    　　

最近，另一項研究通過觀察6萬股票帳戶的交易情況，也發現了男女投資行為的極大差別，女性投資者上網登錄看股票帳戶的頻率比男性低45%，改變投資組合配置的次數也要少1/4！
    　　

那么，為什么男女在投資場上差別這么大？真的是因為“男人來自火星，女人來自金星”嗎？
    　　

這些研究除了進一步證明，過多的換手交易真是“勞命傷財”之外，也支持我們自己在生活中的感受：男人過于自信，不愿意承認或糾正錯誤，也缺乏耐心，容易激動，而女人更加冷靜謙虛，富有耐心。
    　　

有意思的是，一項問卷調查發現：46%的男人認為自己的金融知識不錯，而只有25%的女人這么認為。這可能本身就反映了男人的過于自信和女人的謙虛。
    　　

投資者尤其是男人，難以避免的錯誤是過度自信。一旦有幾次投資碰巧成功，就認為自己是巴菲特了，真能干，接下來就忘乎所以；或者總認為自己的水平比別人高，自己的小道消息比別人準；沒想到如果是你能聽到、看到的消息，別人同樣能看到。
    　　

過度自信往往導致“異想天開”的思維模式，使投資者感到某些特定的行為會讓自己交好運，即使這些行動實際上對運氣并無任何幫助。比如，相信風水，相信迷信，相信以8或9結尾的股票代碼會表現更好，或者認為某件特定的服裝顏色能帶來好運等等。實際的投資結局跟這些沒有關系，但很多人還是堅信這些因果關系。過度自信導致過度交易、過度換手，男人尤其明顯。
    　　

為了說明這一點，你可以做一次投硬幣的實驗。假如投硬幣出來的是正面，你就讓股票的價格漲一塊；假如是反面，就讓股價跌一塊。每次扔硬幣的結果應該是概率隨機的，但是，在你重復投硬幣好多次之后，把價格圖畫出來，你還是會看到經常是正面連續地出現，或者是反面連續出現。雖然每次漲跌是隨機的，但當看到由此畫出的“價格圖”時，很多投資者會覺得價格背后的“漲勢”或者“跌勢”是規律的，覺得可以根據畫圖去預測股價趨勢的！這當然是一種虛幻，是一種錯誤！
    　　

在頻繁波動、充滿不確定性的投資市場上，來自火星、容易沖動的男人可能真不如來自金星的女性更適合！

“見好就收”的沒道理
    　　

我有個親戚，炒股很有紀律，堅守“套牢不出，見好就收”的原則，他定的“見好”標準是10%。
    　　

當然，在中國，不只是他這樣做，大家幾乎都這樣做。比如，我研究了一下過去多年A股上市公司的股東數量變化情況，根據過去一年的股價變化把上市公司分成四組：漲得最多組、漲得次多組……以此類推。結果發現：漲幅最多組經歷的股民大逃亡最多，股東數一般減少1/4左右，而跌幅最大組的上市公司股東數量增加最多，經常出現股東數翻一到兩倍。
    　　

之所以是這樣，顯然是很多投資者見好就收，所以，表現最好的公司，股東逃跑的也最多。而那些跌得最多的公司，不僅之前的股東被套牢不動，很多撿便宜的“價值投資者”也沖了進來。因此，好股票被懲罰，爛股票被獎勵，這真是“劣幣驅趕良幣”呀！基金投資者也是一樣，越是虧損的基金，它們的投資者就越穩定不動，而業績好的基金反倒被嚴懲，好多投資者跑掉了！
    　　

從投資者的角度講，“套牢不出，見好就收”是好政策嗎？是會改進還是破壞回報前景呢？
    　　

實際上，稍微思考一下，就會發現這個原則不利。假設分眾傳媒每年的投資回報分布是：跌20%、跌10%、不漲不跌、漲10%、漲20%，概率各1/5。如果你是根據公司的經營狀況、人事變動或者股票估值來決定何時退出，這就是你未來每年的回報分布，預期回報為零。可是，如果你按照“套牢不出，見好就收”、一漲到10%就退出，那么，你沒有降低未來虧損的概率，但去掉了20%回報率的概率，將本來的20%回報率變成了10%，使新的預期回報降到-2%，平均每年虧損2%！
    　

　在理論上，現在分眾傳媒股價9.1元，到底你是在40元買的，還是8.2元買進的，股市不會根據你的情況或者你的需要來確定未來怎么走！你是深度套牢、舍不得割肉還是已經賺夠了10%，對分眾傳媒今后的走向沒影響。
    　　

很多人根據自己需要賺多少錢來確定何時該退出倉位，比如“我買房子還需要賺100萬，所以，要等到多漲100萬時才合適”，而不是根據上市公司的基本面來確定。投資者需要做的，不是看自己需要漲多少，而是分析投資標的，分析上市公司的前景。股市不會因為你的需要而決定走向的。
    　　

在判斷股價是太高、合適還是太低的時候，投資者習慣于用記憶中離現在最近的價格為參照，比如，“分眾傳媒以前漲到過50元，所以現在9.1元好便宜！“，或者”騰訊曾經是100港元，要等它回到110元才買”。這些都是脫離基本面的判斷，不對也非理性。
    　　

關于投資者行為的研究越來越多，我們在這里不能都講完，但教訓在于要多分析公司的基本面，少些迷信。從許多研究看，似乎男人來自火星、女人來自金星。這也決定了男人和女人的投資行為差異，男人更加好動、交易更頻繁，支付的交易成本更高，業績表現更差。原因之一是男人更加盲目自信。這些研究表明，有些投資理財行業會更適合女性。
    　　

其次，不管男性還是女性，非理性的投資都很普遍，比如這些思維模式——“這只股票曾經到過5塊，今天20塊了，太貴了！”、“我買房子還需要100萬，現在不能賣股票”、“那只股票代碼以4結尾，怎么可以買呢？”、“上次騰訊還在100港元的時候，我買了1000股，我比巴菲特還牛！”等等。其實，股價走向不是由于你的心理狀態或者實際需要決定的，長期而言還是基本面為王。
    　　再次，雖然資本市場上充滿非理性的投資者和非理性行為，但是，不會從非理性行為后果中吸取教訓的人最終會輸光，會被市場淘汰，所以，只要有足夠多的理性投資者，理性還是在市場里占上風的。過去A股市場里許多投資者血本無歸，當然有監管責任和上市公司責任，但投資者自己的非理性也要承擔責任。■

（本文作者系耶魯大學金融教授、香港大學亞洲環球研究所所長及馮氏基金講席教授，該文為喜馬拉雅《陳志武教授的金融課》講座文本）